avexfreakのスイングトレード日記

日経平均は、抵抗線である１１０００円に接近してきました。
１１０００円を超えて上放れた場合は、再度買いを入れるなり、押し目買いをするなりすればいいので、１１０００円接近局面は、積極的に売らないまでも、利食いは入れておきたいと思っていました。
また、久しぶりに全銘柄のチャートを見ましたが、出遅れセクターを含めて隅々まで物色されており、目先は休息がほしい印象を受けました

そこで、昨日、本日と買いポジションを全体的に縮小しました。
現物保有のサマンサタバサ、セブン銀行、信用保有のファンコミュニケーションズなどを全て利食いました。
これで買いポジションは現物６００万円くらいまで縮小しました。

昨年末から今年１月にかけて買ってきた新興銘柄のうち、サマンサタバサとビューティー花壇が急騰し、含み益が１００万円を超えてきました。
新興銘柄はダメなものはどんどん切ってきたので、損切りが先行していましたが、ここにきて新興銘柄の買いはトータルでプラスになってきました。
また、時価評価での年間収益はプラスに浮上してきました。

ここまでに損切りした新興銘柄
エフオーアイ　-363,230円
ＡＣＣＥＳＳ -170,850円
ビックカメラ　-96,030円
セブン銀行　　-85,890円
ぐるなび　　　-44,913円

現在含み益となっている新興銘柄
サマンサタバサ　+529350
ビューティー花壇+822600
セブン銀行　 +85140

いっしょに映っているビックカメラ、ひらまつ、ドクターシーラボは優待目的長期保有のものです。

現在の現物株保有状況↓

ライツ・イシューを発表した場合の株価推移について海外の事例を調べてみました。

「11月24日（ブルームバーグ）：英銀ロイズ・バンキング・グループは24日、１株当たり0.37ポンドで新株を既存株主向けに発行する株主割当増資案を発表した。
発表によると、ロイズは株主の保有株１株に対して新株1.34株を割り当て、合計で365億株を発行する。発行価格は23日の終値に比べ59.5％割引となる。」

以上ロイターから引用

新株予約権の内容
行使価格　　　　０．３７ポンド
１株に対し、　　１．３４株
ディスカウント　５９．５％

株価の推移
縦線が発表前の終値

コメント
この銘柄の場合、１０月８日ころから株主割当増資の計画がある旨が報道されており、株価も下落基調にあったようです。
希薄化の割合が大きい割に株価は冷静な値動きに見えます。

ライツ・イシューを発表した場合の株価推移について海外の事例を調べてみました。

「オランダの金融大手ＩＮＧ(ING.AS: 株価, 企業情報, レポート)は２７日、７５億ユーロ（１１２億ドル）の株主割当増資について、株主の需要を集めるため、大幅なディスカウントとなる価格で実施すると発表した。
発行価格は１株当たり４．２４ユーロで、４０％近い大幅なディスカウント発行となる。発行株式数は１７億６８００万株で、既存株式７株に対し６株の新株を発行する計算。
２６日終値に比べたディスカウント幅は５２．４％、新規発行株式による希薄化効果を加味した理論価格からのディスカウント幅は３７．３％となる。」

以上、ロイターから引用

新株予約権の内容
行使価格　　４．２４ユーロ
既存株式７株に対し６株の新株を発行
ディスカウント　５２．４％

株価の推移
縦線が発表前の終値

コメント
発表時から勢いよく株が下落していますが、その後は大きくリバウンドしています。

タカラレーベンの株価は、すでに希薄化を織り込んだ理論価格付近まで下落しています。ここから新株予約権の権利落ちがあることを考慮すると、若干安くなりすぎているようにも思えます。

しかし、そもそもライツ・イシューに限らず、増資の場合に理論通りに株価が推移するかというとそうでもありません。

例えば、時価で既存株式の１０％の株数を増資した場合理論価格は、
（時価×１＋払込価格×０．１）÷１.１＝時価
となり、理論価格には変化がないということになります。

しかし、実際には多くの場合増資により株価が下落してしまいます。
どうして増資の場合の株価は理論価格に収束しないのでしょうか。

原因の１つは、理論価格を計算する場合、株式の価値＝解散価値＋将来の利益の合計と仮定していますが、市場は、多くの場合、株式の価値のうち、解散価値よりも将来の利益の方を重視しているためだと思われます。

増資により希薄化すると、１株あたりの「将来の利益の合計」の希薄化が起こります。
ライツ・イシューの場合、既存株主は、新株予約権を行使すれば、持分比率は希薄化しませんが、株数が増えるので１株あたりの「将来の利益の合計」は希薄化します。

いくら、理論上は、払込によって解散価値が増えているから、既存株主は損でないですよと言われても、大多数の株主は、会社の解散価値を見て株を買っているわけではなく、将来の利益を期待して買っているのです。

そのため、増資の際によく言われることですが、その増資が将来の利益増加に結びつくものなのかという点が重要になってきます。

増資をして一時的に１株利益が希薄化しても、将来において、増資の資金を投資してそれを上回る利益を生み出せるのであれば、増資によって株数が増えても１株あたりの将来の利益の合計はそれほど減らない場合もあります。
反対に、増資の目的が、目先の資金繰りのためだったり、損失を埋め合わせるためといった後ろ向きの理由だと、増資によって株数が増えた分だけ、１株あたりの将来の利益の合計は希薄化してしまいます。

もう１つの原因は、需給の問題だと思います。
一般的には、新株が大量に出回ると、供給過剰になりやすくなります。
理論価格の計算は、こうした需給の問題を反映していません。

ライツ・イシューにしても、新株予約権の理論価格は「権利落ち後の株価－３００円」となりますが、実需の買いよりも実需の売りの方が多いであろうことは織り込まれていません。

ＴＯＢや組織再編の局面では、理論価格と比較しての売買が有効ですが、増資の局面においては、株価が理論価格と比べて乖離していることを理由にする売買は必ずしも有効とはいえないように思います。

権利付最終日の持ち越しについては「タカラレーベンのライツ・イシュー（１）」でも触れましたが、もう少し検討します。

会社のＩＲによると、権利落ち日の基準価格は、

（権利付最終日の終値－２＋３００）÷２で計算した金額になるようです。

持ち越しをした場合の損得について、もう少し詳しく検討してみます。

１　現物で買って持ち越した場合

現物で買って持ち越した場合、権利落ちした株と新株予約権が手元に残ります。
新株予約権は４月１日以降上場されるので、ここで売却するか、行使期間に３００円払い込んで新株を受けるか選択することになります。

持ち越しの成否は、権利落ち日の寄り付きの価格と４月１日から始まる新株予約権の市場価格に大きく左右されます。
両方持ったままでいる場合、株価と新株予約権の価格はほぼリンクして変動するため株価の変動×２の損益変動となります。

現物を持ち越して直ちに利益になるかどうかについては個人的には懐疑的です。
その理由は（１）で書いた通り、新株予約権の価格が「権利落ち後の株価－３００円」を下回ると予想しているからです。

２　信用で買って持ち越した場合

信用で買って持ち越した場合、新株予約権は付与されず、権利落ちした株のみが手元に残ります。
新株予約権は、強制的に権利入札にかけられて、権利入札の結果、落札加重平均価格で算出する権利処理価格で処分されます。
そして、売却代金が証券口座に入金されることになります。

これは昔の新株流通までタイムラグがあったころの株式分割の時と同じ仕組みです。
権利処理価格は事前に予測することは困難ですが、私が何度か経験した株式分割の時は、意外に低い価格でした。
株式分割の場合の新株の入札価格が低くなる理由は、新株流通時に株価が下落することを織り込んでいたからです。
今回の新株予約権についても、新株流通時に株価が下落することが予想されるので、あまり高い価格がつくとも思えません。
したがって、私は信用で買い持ち越しはあまりおすすめしません。

以上のように、個人的には、権利付最終日の買い持しはあまり旨みがないと思っています。
ただし、株価が３００円付近まで下落した場合は話が別になります。
この場合は、新株予約権のオプションとしての価値をただ同然に入手できる可能性があるからです。

３月５日の終値５５９円を基準に計算すると、４３３円が一応の増資後の理論価格であるところまで前回書きました。
３月９日終値は、４４７円なので、理論価格に近づいているのでしょうか？
それは違います。
４３３円というのは、希薄化後の理論価格だからです。

４３３円という理論価格に収束するような事態があるとすれば、例えば以下のケースです。

新株予約権付与発表日：５５９円

権利付最終日の株価も：５５９円

新株予約権の価値：（５５９円－２円－３００円）÷２＝１２８．５円　　　　　　　　　　　
権利落ち後の株価：５５９円－２円－１２８．５円＝４２８．５円

これが上記の理論価格に近い数字です。

この場合株主が新株予約権を売却した場合：
権利落ちで損をする分を新株予約権の売却金で穴埋めできるので損はしません。

株主が新株予約権を行使した場合：
権利落ちで損をする分、時価よりも安い値段で新株が手に入るので損はしません。

こうしてみると、本来、机上の計算ではライツ・イシュー発表後に株価が暴落する必然性はないように思います。

しかし、通常の公募の場合も、上記のような理論通りにはいっていません。
時価で公募を行う場合、それだけの現金が会社に入るので理論上は、既存株主の損にならないはずですが、１株利益の希薄化を懸念して株価は下落することが多いです。

とすると、理論上は下落するのはおかしいといってむやみに買い向かうことは、公募株を買い向かうことと変わらず、あまり得策ではない気がします。

もっとも、すでに、希薄化を織り込んだ株価水準になっているので、さらに新株予約権の権利落ちと新株流通で大きく下落するとは考えにくいのでどこかで買いで狙ってみたいとは思っています。

次回は、買い持ち越しの場合の処理などについて検討します。

タカラレーベンは、５日に、株主に新株予約権の無償付与を発表して以来、株価は、５５９円→５１６円→４４７円と急落しています。
これは、新株予約権の行使価格が３００円と低く、１株に対して１個の新株予約権が付与されることで最大で９４．４％の希薄化が予定されていることが原因だと考えられます。
しかし、ここまで暴落するのは、ライツ・イシューが国内初の事例で前例がなく、理論的には株価はどうなるのが自然なのかということも分からず、株主がパニック状態になっているからと思われます。
そうだとすると、外野で客観的な分析ができれば、利益を上げることができるチャンスがころがっているのかもしれません。

まずは、タカラレーベンの増資後の理論価格を算定できるかどうかを検討してみます。

理論価格＝１株当たりの解散価値＋将来価値の合計と仮定すると、

払込がなく株数だけが１．９４４倍になった場合、「１株当たりの解散価値」の部分も「将来価値の合計」の部分もこれまでの１／１．９４４になりますので、

５５９円÷１．９４４＝２８７円

が理論価格になります。

当然これを下回れば買いでいいと思うのですが、新株予約権の行使価格である３００円を下回るという可能性は低いと思うのでこのチャンスはあまりなさそうです。

実際には、１株当たり３００円が払いこまれますので、「将来価値の合計」の部分はこれまでの１／１．９４４になりますが、、１株当たりの解散価値」は、１／１．９４４より多くなります。

３００円×０．９４４÷１．９４４≒１４６円なので、この部分を先ほどの２８７円に加算してあげると

２８７＋１４６＝４３３円

これが一応は、増資後の理論価格といえると思います（注）。

上記を整理した計算式は、

（５５９×１＋３００×０．９４４）÷１．９４４＝４３３円

次回はこの理論価格を実際の投資にどう活かすかについて検討してみます。

（注）現在の理論価格ではなく、全ての新株予約権が行使されて新株が発行された後の理論価格です。また３月５日から新株発行までの株価変動は考慮していません。

また発表当日に株価が急騰していることを考慮して、この発表の前日終値５１７円を基準に計算すると理論価格は、４１１円となります。

３月５日に、株主への新株予約権無償割当(ライツ・イシュー)で最大47億円を調達すると発表したタカラレーベンの株価が急落しています。
国内初の事例ということで、ミスプライスをつけやすいと思われるので、投資手法として有益な手法を考えだせる可能性もあるので検証してみました。
ただし、現時点での考えなので皆さんの意見を聞いて修正する可能性があります。

同社のＩＲによると内容は以下のとおりです。

１　割当の内容
平成２２年３月３１ 日（水）を基準日として全ての株主に対し株式１株に新株予約権１個を無償で割り当てる
２　新株予約権の内容
既存株式１株につき３００円で株式を購入でき、行使期間は平成２２年５月６日から同年５月３１日まで
３　新株予約権の売買
４月１日以降新株予約権は市場で売買できる

まずは権利落ちについて検討してみました。権利落ちを持ち越しした場合に利益が得られるかどうかという点です。

会社のＱＡによると以下のようになっています。

「今回の新株予約権無償割当てによって、平成22 年3月29 日（月）から当社普通株式の株価に、期末配当に係る配当落ちとは別に権利落ちが反映されます。なお、ご参考までに、東京証券取引所の「呼値の制限値幅に関する規則」では、権利落ち日の基準値段は[（権利付最終値－配当金額＋新株払込金額）÷（１＋新株割当率）]で計算することとされております。仮に、3月26 日（金）（権利付最終日）の当社普通株式の終値が600 円だった場合には、基準値段は449 円[（[600]－２＋[300]）÷（１＋１）]となります。なお、配当金額は平成22 年3月期末の予想配当金額です。」

つまり新株予約権の理論価格は「権利落ち後の株価－３００円」という想定になっています。
６００円が権利落ちで４４９円になるのは、配当２円分と新株予約権の価値１４９円分が落ちるからと解釈できます。

個人的予想としては、新株予約権の市場価格は、権利落ち後の株価－３００円を下回る可能性が高いと思います。

この新株予約権の場合、オプションとしての価値はそれほど高くないこと、実際に新株予約権を購入して、新株を得て市場で売却する際には、大量の新株が市場に供給されるため、株価が下落する可能性が高いこと、空売りが禁止されているので、新株予約権を購入して株式を空売りする裁定取引ができないこと、個人株主の立場で考えると新株予約権を行使するよりも市場で売却する方が簡単などがその理由です。

そのため、権利付最終日を持ち越して、新株予約権の価値として「権利落ち後の株価－３００円」が引かれた基準価格でスタートした場合には、新株予約権の値段はそこまでいかないために、持ち越し失敗になる可能性が高いと思っています。

ただし、権利落ち分に基準価格よりも高くスタートする可能性も当然あるので、持ち越しが得かどうかは、どちらとも言えないと思います。

次回は、タカラレーベンの新株発行後の理論価格はいくらくらいなのかという点について検討してみたいと思います。

新興市場に復活の兆候が見られることから、新興銘柄のスクリーニングを始めています。
今回は、スクリーニングの視点として以下のような視点で銘柄を抽出していこうと考えています。

１　割安株よりも成長株を優先
新興市場にはスクリーニングをするといつもひっかかる万年割安株のような銘柄がありますが、こうした銘柄は値動きが鈍く、大きな上昇を見込みにくいです。
せっかくリスクの高い新興銘柄に投資するのであれば、割安株ではなく、ボラティリティの高い成長株を狙っていきたいです。
数字としては、経常利益の変化率や、変化率の変化率に注目します。
例えば、経常利益が、今期＋２０％、来期＋４０％、来来期＋２０％、来来来期＋０％という予想だと、今期から来期にかけての変化率は申し分ないですが、その先でも成長鈍化が明白になってしまっています。
＋２０％→＋４０％まで見えているけど、その先は分からない状態ですと、投資家が勝手にバラ色の未来を想像できるので、株価が上昇するには理想的です。
もっとも最近はそのような銘柄には滅多にお目にかかれません。（あったらコメント欄で教えて下さい）

２　売上高経常利益率を重視
同業他社で他の条件が同じような銘柄の中で選択に迷う場合、私は売上高経常利益率の高い銘柄を選びます。
同業他社に比べて売上高経常利益率が高いということは、その会社は他社よりもしっかり稼げているということですし、値下げなどの環境の変化などに適応する余力があるということだと思います。

３　テーマ性のある銘柄
環境関連、新興国市場関連、政策関連などのテーマにからむ銘柄の場合、仕掛けが入りやすくなると思われます。
反対にデフレ関連の相場は王将のチャートを見ていると終焉の時が近いと思っていますので、避けたいと思います。

４　流動性がある銘柄
新興市場の大多数の銘柄において流動性が低い状態が続いています。
買い注文と売り注文の板があまり離れすぎていて、注文がめったに約定しないような銘柄への投資は避けた方が無難と思われます。
１日の売買代金が１０００万円くらいはないとつらいかなと思います。

５　週足、月足などの長期チャートを重視
今回は、新興市場全体の底入れを想定して買いにいくわけなので、個別銘柄も、長期チャートで底入れが完了した銘柄や、底を形成中と思われる銘柄を中心に選びたいと思います。

上記は、あくまでスクリーニングの視点であり、必ずしも全ての条件を満たすものを買うとは限りませんが、できるだけこれらの条件のあてはまる銘柄を中心に選ぼうと思います。